律师代理股权回购纠纷仲裁案

2010年12月20日，浙江某合伙企业创业投资合伙企业（有限合伙）（以下简称“甲合伙企业”，或申请人）与无锡市某实业有限公司（以下简称“乙实业公司”，或被申请人）签署了《股权转让协议》，由申请人受让被申请人持有的无锡市某科技公司相应出资额。

同日，申请人与被申请人签署了《补充协议》，双方在《补充协议》中约定：

（一）关于回购触发条件

第4.1条：“如果无锡某科技公司（目标公司）至2013年6月30日尚未完成上市（以取得中国证监会发审委审核通过为标志），甲方（申请人）自2013年7月1日至2013年9月30日的期间内有权随时要求乙方（被申请人）按照本协议的相关约定一次性全部回购其持有的目标公司全部股权。”

第4.5条：“如乙方违反在本协议中作出的保证与声明，甲方认为该等违反足以影响其是否对目标公司进行投资的，甲方有权在知悉该等情形后要求乙方立即按照本协议约定的方式和价格回购甲方持有的股权，乙方对目标股权有回购的义务。”

第七条“乙方保证与声明”之第7.3条：“目标公司的目标净利润将达到以下指标：……7.3.2 目标公司2011年税后净利润4100万元至4500万元。”

（二）关于回购价格

第6.1.1条：“……回购价格为：甲方初始投资成本加计单利每年10%的回报并扣除截至股权回购日申请人已获得的累计分红。前述的利息计算期限为收到股权转让款到账日起直至甲方收到回购价格对应的全部款项。”

《股权转让协议》及《补充协议》签署后，申请人向被申请人支付了股权转让价款，并办理相关工商变更登记程序，成为目标公司股东之一。

随后，申请人与被申请人签署了《补充协议（二）》（证据5），将申请人要求回购股权的行使期限变更为自2013年7月1日起申请人有权随时要求被申请人按照相关约定一次性回购申请人持有的目标公司全部股权。

然而，目标公司至今未完成上市，并且目标公司2011年税后净利润也远未达到被申请人的承诺。

申请人据此向无锡仲裁委提请仲裁，要求被申请人乙实业公司履行回购义务，支付回购对价。

本案经无锡仲裁委仲裁，裁决支持申请人全部请求。

甲合伙企业认为：

（一）“原股东收购股权条款”不违反公司有限责任和资本维持的基本原则。

根据原股东收购股权条款的约定，承担收购股权义务的人是原股东，目标公司本身并不承担回购义务，甲合伙企业与目标公司之间的权利义务仍然按照公司法的规定予以规制，而在甲合伙企业与目标公司的关系中不存在投资收益保底的约定，甲合伙企业仍然需要承担风险，而并非完全没有风险的固定回报。

在不违反法律法规及《公司章程》的情况下，股东之间就股权转让的约定，是股东自由处分其股东权益的行为，并不损害公司、公司其他股东和公司债权人的利益，也不违背股东以其出资为限分享利润、承担风险的公司制度基本原则。

（二）“原股东收购股权条款”不违反《公司法》和《公司章程》的规定。

《公司法》第一百三十八条规定“股东持有的股份可以依法转让”，《公司章程》第9条规定“股东之间可以相互转让其全部或部分股权”。本案中，在2013年6月目标公司仍不能上市的情况下，“原股东收购股权条款”的约定并不违反《公司法》以及《公司章程》规定。

（三）“原股东收购股权条款”不违反社会公共利益。

在股权投资交易中，作为估值调整机制的安排，投资方和融资方通常会约定在符合一定条件或情形时，适用估值调整机制来平衡各方权利义务。投资方和融资方在签订协议时，均对于公司未来的业绩不确定，即使融资方主观上作出了积极努力，仍然不一定能达到双方约定的业绩标准。且公司的经营业绩取决于多种因素，既包括主观因素也包括客观因素，投资方和融资方均无法确定法律行为的效果，双方的约定是不确定事项，双方均具有利益或者损失的可能。

本案中，根据“原股东收购股权条款”的约定，甲合伙企业要求乙实业公司回购股份的最主要的前提条件是目标公司在2013年6月底未能上市。能否上市，虽然与市场环境、法律法规的变化等有密切关系，具有一定不确定性，但主要还是取决于公司管理层的经营管理和公司业绩，其虽含有一定的射幸合同的色彩，但并不属于乙实业公司和甲合伙企业完全无法掌控、单纯依赖运气的“赌博”性约定，并不违反社会公共利益。

上述约定反映了双方作为投资方和融资方对公司未来前景的期望和目标，虽然在一定程度上能够降低甲合伙企业的投资风险，但也能够激励双方尤其是乙实业公司来改善经营管理，提升目标公司的盈利能力和价值，实现目标公司上市目标。

据此,“原股东收购股权条款”约定是平等的商事主体在正常商业经营过程中的正当商业决策，不损害国家、集体或第三人利益，也不违背社会公共利益或者公序良俗。

本案经无锡仲裁委仲裁，经过两次庭审，最终裁决支持申请人全部请求。被申请人应向申请人支付回购对价。

仲裁庭认为：双方当事人于2010年12月20日签订的《股权转让协议》及《补充协议》系双方真实的意思表示。双方以目标公司上市为条件达成了股权转让约定。但目标公司后未完成上市，被申请人以申请人投资成本加单利每年10%扣分红的价格回购全部股权的对赌交易。该交易内容并不违反现行法律规定，且双方权利、义务设置公平、合理。

综上，裁决如下：

被申请人应于本裁决书送达之日起十五日内一次性支付申请人股权转让款（金额省略）。

从当事人意思自治角度出发，在不损害公共利益的前提下，股东之间所达成的“对赌协议”是有效的。从性质来看，其实际上是股权转让双方对于标的股权的估值调整机制，其客观上有利于高效率促成交易，企业的经营管理起到一定的良性引导，并对双方交易具有一定的担保功能。

近期司法领域反映出的“对赌协议”诉讼纠纷均与我国证券市场的IPO暂停背景有关，而随着证券市场IPO的重启，以及IPO从审核制向注册制逐步变革，私募股权中投融资领域的“对赌协议”法律问题可能将呈现出新的特点。

在类似的案件中，除对赌协议本身的效力问题之外，另一个值得探讨的问题是IPO的暂停是否构成不可抗力？

根据我国《合同法》规定，“因不可抗力不能履行合同的，根据不可抗力的影响，部分或者全部免除责任，但法律另有规定的除外。当事人迟延履行后发生不可抗力的，不能免除责任。”

《合同法》中不可抗力条款的设置是基于民法的公平原则，其为合同一方在因不可抗力因素发生导致无法履行合同义务时，给违约方提供了一个免责条款。而在本案中，目标公司能否在2013年6月30日之前上市，是乙实业公司是否应履行回购义务的触发条件。从这个意义上来说，双方约定的“原股东收购股权条款”实为一个附条件生效的合同约定。如果目标公司未能在规定时间上市，那么该回购义务便被激活，无论该未上市是基于什么原因，乙实业公司都应根据约定履行相应的回购义务。

将IPO审核的暂停辩称为是不可抗力而拒绝履行回购义务，这是对不可抗力条款的原则性理解错误，不符合本案的事实。

本案是一个非常典型的股权投资领域的“对赌协议”股权回购纠纷。

在此类争议的解决中，对对赌协议的性质及效力问题的理解尤为重要。根据法律规定及现有的大量判例来看，从当事人意思自治角度出发，在不损害公共利益的前提下，股东之间所达成的“对赌协议”是有效的。其实际上是股权转让双方对于标的股权的估值调整机制，其客观上有利于高效率促成交易，企业的经营管理起到一定的良性引导，并对双方交易具有一定的担保功能。